Är derivat en katastrof som väntar på att hända?
1988 sade den dåvarande Fed-ordföranden Alan Greenspan: "Det som många kritiker av derivatinstrument inte inser är att marknaderna för dessa instrument har blivit så stora inte på grund av smarta försäljningskampanjer, utan för att de ger ekonomiskt värde till sina användare. "
Men inte alla hade en god känsla av detta finansiella instrument. I sitt brev från Berkshire Hathaway till aktieägarna uttryckte företagets ordförande och verkställande direktör Warren Buffett sin oro över derivat och hänvisade till dem som "massförstörelsevapen", en term populerad av George W. Bush för att beskriva kärnvapen. Hur är det möjligt att två kloka, väl respekterade finansiella guruer kan ha så olika åsikter? Tyvärr är detta inte en fråga med ett enkelt svar.
Berättelsen bakom Buffetts perspektiv
Buffetts perspektiv kan mycket väl ha drivits av hans egen erfarenhet av några derivatpositioner som han ärvde till följd av Berkshires köp av General Reinsurance Corporation på 22 miljarder dollar 1998 (den största amerikanska fastighets- och skadeförsäkringsförsäkraren vid den tiden). Allmänna återförsäkringsköpet inkluderade också 82% av aktien i Köln återförsäkring, världens äldsta återförsäkrare. Förvärvet representerade återförsäkring och verksamhet inom alla försäkringslinjer i 124 länder. Det var en till synes utmärkt strategisk strävan med hänsyn till globaliseringen och förklarades som nästa gräns.
General Reinsurance Securities, ett dotterbolag till General Reinsurance som initierades 1990, var en derivathandlare bunden till globala finansmarknader. Tyvärr hade detta förhållande oförutsägbara konsekvenser. Buffett ville sälja dotterbolaget, men han kunde inte hitta en angenäm motpart (köpare). Så han bestämde sig för att stänga det, vilket var lättare sagt än gjort, eftersom detta beslut krävde honom att lossa dotterbolagets derivatpositioner. Han liknar denna avlindningsuppgift med att komma in i helvetet och konstaterade att derivatpositioner var "lätta att komma in och nästan omöjligt att lämna." Som ett resultat registrerade General Reinsurance en förskott på 173 miljoner USD 2002.
I Buffetts brev till aktieägarna från 2002 beskriver han derivat som "tidsbomber" för alla inblandade parter. Han fortsätter att temperera detta uttalande genom att säga att denna generalisering kanske inte är förnuftig eftersom derivatintervallet är så stort. Hans nedsättande kommentarer om de specifika derivat som han ärvt verkar vara riktade mot de som skapar stor hävstång och är inblandade i motpartsrisk.
Derivat förklarade
I den bredaste meningen är derivat finansiella kontrakt som härleder värdet från underliggande tillgångar. Denna korta definition ger emellertid inte riktigt en uppfattning om vad ett derivat är eller vad det kan vara. I verkligheten kör dessa instrument spektrumet från det enklaste säljalternativet som köpts för att säkra sin personliga aktieposition, till det mest sofistikerade, dynamiska, ekonomiskt konstruerade, utbytta, kvävade och skruvade paketet med bitar och bitar. Derivatmarknaden är stor (cirka 516 biljoner dollar 2008) och upplevde en mycket snabb tillväxt genom slutet av 90-talet och början av 2000-talet. Som sådant är det ett allvarligt misstag att helt enkelt lämna definitionen av ett derivat som ett ekonomiskt massförstörelsevapen utan att berätta vad som gör att vissa derivat faller i denna kategori, medan andra är lika enkla som att köpa husägarförsäkring. Man bör ta hänsyn till den före detta SEC-ordföranden Arthur Leavitt's förbehåll från 1995 om att "derivat är något som el; farligt om det misshandlas men med potentialen att göra gott."
Buffetts profetia
Sedan Buffett först hänvisade till derivat som "finansiella massförstörelsevapen" har den potentiella derivatbubblan vuxit från uppskattade 100 biljoner dollar till 516 biljoner dollar 2008, enligt den senaste undersökningen som gjorts av Bank of International Settlements. Dessutom präglades 2008 av Société Générale's Jerome Kerviel's orkestrering av världens största bankbedrägeri via derivathandel (en förlust på 3, 6 miljarder pund). Detta gör tidigare oseriösa handelsförändringar blek i jämförelse:
- Nick Leeson på Barings Bank 1995 (en förlust på 791 miljoner pund och konkurs för sin arbetsgivare)
- National Westminster Bank PLC 1997 (en förlust på 125 miljoner dollar)
- John Rusniak på Allied Irish Bank 2002 (en förlust på 691 miljoner dollar)
- David Bullen och tre andra handlare vid National Australia Bank 2004 (en förlust på 360 miljoner dollar)
Även på andra derivatarenor verkar insatserna öka i lika oroväckande takt. Till exempel tappade Orange County, Kalifornien 1, 7 miljarder dollar 1994 från skuld och derivat som användes för att utöka sin investeringsfond och Long Term Capital Management tappade 5 miljarder dollar 1998.
Financial Trickery Lätt att göra
Buffett hänvisar till farorna med derivatrapportering på och utanför balansräkningen. Mark-to-market-redovisning är en juridisk form för redovisning för ett företag som är involverat i att köpa och sälja värdepapper i enlighet med US Internal Revenue Code Section 475. Under mark-to-market-redovisning har tillgångens hela nuvarande och framtida diskonterade strömmar av nettokassa flöden betraktas som en kredit i balansräkningen. Denna redovisningsmetod var en av de många saker som bidrog till Enron-skandalen.
Många tillskriver Enron-skandalen helt till matlagning av böcker eller bedrägeri. Faktum är att markering till marknaden eller "markering till myten", som Buffett så lämpligt döpt det, spelar också en viktig roll i Enron-berättelsen. Mark-to-market-redovisning är inte olagligt, men det kan vara farligt.
Buffett föreslår att många typer av derivat kan generera rapporterade intäkter som ofta skandalöst överskattas. Detta inträffar eftersom deras framtida värden är baserade på uppskattningar; detta är problematiskt eftersom det är mänsklig natur att vara optimistisk när det gäller framtida händelser. Dessutom kan fel också ligga i det faktum att någons ersättning kan baseras på dessa rosa rosor, vilket får motiv och girighet att spela.
Avlindning av allmän återförsäkring
Buffet gav en uppdatering om den allmänna återförsäkringssituationen i sina brev 2003, 2004 och 2005 till aktieägarna. I sitt brev från 2006 uttalade Buffett att han var glad att rapportera att det skulle vara hans sista diskussion om missfallet med generella återförsäkringsderivat, som från och med 2008 hade kostat Berkshire 409 miljoner dollar i kumulativa förförlustförluster. I sitt brev från 2007 angav Buffett att Berkshire hade 94 derivatkontrakt, tillsammans med endast ett fåtal återstående positioner från General Reinsurance. Dessa inkluderade 54 kontrakt som krävde att BK skulle göra betalningar om vissa högavkastande obligationer hade fallit, och en andra kategori av korta europeiska säljoptioner på fyra aktieindex (S&P 500 och tre utländska index). Buffett betonade att med alla dessa derivatpositioner finns det ingen motpartsrisk och redovisningen av vinster och förluster är transparent. Han hänvisade till att derivat var värdefulla i stor skala för att underlätta vissa investeringsstrategier.
Känner någon till detta kaninhål?
Förutsåg Buffett, en av världens rikaste män och en investeringsikon, en framtid som andra valde att ignorera? Säg vad du vill om Buffetts folkliga inställning till ekonomi. Sammanfattningen är att han har överträffat nästan varje investerare i livet samtidigt som han växte sitt företag till ett av världens största företag. I sin Condé Nast Portfolio- artikel i mars 2007 ställer Jesse Eisinger frågan: "Om Warren Buffett inte kan räkna ut derivat, kan någon?" Marknaderna har blivit mycket mer komplexa under bara de senaste 100 åren och är alltmer kopplade till på ett sätt som tillsynsmyndigheter och till och med personer av högsta finansiella kaliber kämpar för att förstå. Treasury Secretary Henry Paulson bekräftade denna känsla i hans 14 mars 2008, tv-uttalande om likviditetsfrågor vid Bear Stearns. De bindande trådarna som löper genom dessa stora finansiella galaxer är derivat, och de ljusaste sinnena på Wall Street oroar sig för hur de fungerar - särskilt när aktiemarknader runt om i världen blir mer oförutsägbara och komplexa.
Poängen
Buffetts beskrivning från 2002 av derivat som finansiella massförstörelsevapen kan ha varit mer en profetia än någon kunde ha insett vid den tiden. Nyckeln här är att det finns många olika typer av derivat; de är inte alla lika förstörande. Därför är det oerhört viktigt att förstå exakt vad man har att göra med innan en intelligent bedömning kan göras.