Dissecting the Bear Stearns Hedge Fund Collapse

Rubriken som tar tag i kollaps av två Bear Stearns hedgefonder i juli 2007 ger fascinerande insikt i världen av hedgefondstrategier och deras tillhörande risker.

I den här artikeln ska vi först undersöka hur hedgefonder fungerar och utforska de riskfyllda strategier de använder för att producera sin stora avkastning. Därefter kommer vi att tillämpa denna kunskap för att se vad som orsakade implosionen av två framstående hederstillgångar från Bear Stearns, Bear Stearns High-Class Structured Credit Fund och Bear Stearns High-Class Structured Credit Enhanced Leveraged Fund.

En titt bakom häcken
Till att börja med kan termen "hedgefond" vara lite förvirrande. "Säkring" betyder vanligtvis att göra en investering för att specifikt minska risken. Det ses allmänt som ett konservativt, defensivt drag. Detta är förvirrande eftersom hedgefonder vanligtvis är allt annat än konservativa. De är kända för att använda komplexa, aggressiva och riskabla strategier för att ge stora avkastningar för sina rika stödjare.

Faktum är att hedgefondstrategier är olika och det finns ingen beskrivning som exakt omfattar detta universum av investeringar. Den enda vanligaste bland hedgefonder är hur förvaltare kompenseras, vilket vanligtvis innebär förvaltningsavgifter på 1-2% på tillgångar och incitamentsavgifter på 20% av all vinst. Detta står i skarp kontrast till traditionella investeringsförvaltare, som inte får en vinst. (För mer djupgående täckning, kolla in Introduktion till hedgefonder - del en och del två .)

Som ni kan föreställa er, uppmuntrar dessa kompensationsstrukturer giriga, risktagande beteenden som normalt innebär hävstång för att generera tillräcklig avkastning för att motivera de enorma förvaltnings- och incitamentsavgifterna. Båda Bear Stearns oroliga medel föll väl inom denna generalisering. I själva verket, som vi ser, var det hävstångseffekten som främst utgjorde deras misslyckande.

Investeringsstruktur
Den strategi som användes av Bear Stearns-fonderna var faktiskt ganska enkel och skulle bäst klassificeras som en hävstångskreditinvestering. Det är faktiskt formelformat och är en vanlig strategi i hedgefondens universum:

• Steg # 1 : Köp säkerhetsförpliktelser (CDO) som betalar en ränta utöver lånekostnaden. I det här fallet användes "AAA" -räntor av subprime, inteckningssäkrade värdepapper.
• Steg 2 : Använd hävstång för att köpa fler CDO: er än du kan betala för med kapital ensam. Eftersom dessa CDO: er betalar en ränta utöver lånekostnaden, ger varje inkrementell hävstångseffekt den totala förväntade avkastningen. Så ju mer hävstång du använder, desto större förväntad avkastning från handeln.
• Steg 3 : Använd kreditswappar som försäkring mot rörelser på kreditmarknaden. Eftersom användningen av hävstång ökar portföljens totala exponering är nästa steg att köpa försäkringar för rörelser på kreditmarknaderna. Dessa "försäkrings" -instrument kallas credit default-swappar, och är utformade för att vinna vinster under tider när kreditproblem orsakar att obligationerna sjunker i värde och effektivt säkrar bort en del av risken.
• Steg 4 : Titta på pengarna rulla in. När du tar ut kostnaden för hävstångseffekten (eller skulden) för att köpa den "AAA" -räntade subprimeskulden, liksom kostnaden för kreditförsäkringen, sitter du kvar med en positiv ränta avkastning, som ofta kallas "positiva transporter" i hedgefondslingo.

I fall då kreditmarknaderna (eller de underliggande obligationernas priser) förblir relativt stabila, eller till och med när de uppträder i linje med historiskt baserade förväntningar, genererar denna strategi konsekvent, positiv avkastning med mycket liten avvikelse. Det är därför hedgefonder ofta kallas "absolut avkastning" -strategier. (Mer information om skuldsatta investeringar finns i Leveraged Investment Showdown .)

Kan inte säkra alla risker
Men förbehållet är att det är omöjligt att säkra bort all risk eftersom det skulle driva avkastningen för lågt. Därför är tricket med denna strategi att marknaderna ska agera som förväntat och helst förbli stabila eller förbättra.

Tyvärr, eftersom problemen med subprime-skulden började riva upp blev marknaden allt annat än stabil. För att förenkla Bear Stearns-situationen uppförde den subprime-värdepappersmarknaden värdepappersmarknaden väl utanför vad portföljförvaltarna förväntade sig, vilket startade en händelsekedja som imploderade fonden.

Första inkling av en kris
Till att börja med hade marknaden för subprime-bolån nyligen börjat se betydande ökningar av kränkningar från husägare, vilket orsakade kraftiga minskningar av marknadsvärdena för dessa typer av obligationer. Tyvärr misslyckades Bear Stearns portföljförvaltare inte med att förvänta sig dessa typer av prisrörelser och hade därför otillräcklig kreditförsäkring för att skydda mot dessa förluster. Eftersom de hade utnyttjat sina positioner väsentligt, började fonderna att uppleva stora förluster.

Problem Snowball
De stora förlusterna gjorde att borgenärerna som finansierade denna hävstångsinvesteringsstrategi var oroliga, eftersom de hade tagit subprime, hypotekslån som säkerhet på lånen. Långivarna krävde Bear Stearns att ge ytterligare kontanter på sina lån eftersom säkerheterna (subprime-obligationer) snabbt sjönk i värde. Detta motsvarar ett marginalsamtal för en enskild investerare med ett mäklarkonto. Tyvärr, eftersom fonderna inte hade några kontanter på sidelinjen, behövde de sälja obligationer för att generera kontanter, vilket i huvudsak var början på slutet.

Fondernas upphörande
I slutändan blev det allmän kunskap i hedgefondssamhället att Bear Stearns var i problem, och konkurrerande fonder flyttade för att få priserna på subprime-obligationer lägre för att tvinga Bear Stearns 'hand. Enkelt uttryckt, när priserna på obligationer sjönk, upplevde fonden förluster, vilket fick den att sälja fler obligationer, vilket sänkte priserna på obligationerna, vilket fick dem att sälja fler obligationer - det tog inte lång tid innan fonderna hade upplevt ett fullständig kapitalförlust.

Tidslinje - Bear Stearns Hedge Funds Collapse

I början av 2007 började effekterna av subprime-lån bli uppenbara när subprime-långivare och hembyggare led under fel och en kraftigt försvagande bostadsmarknad. (För mer information, se The Fuel That Fed The Meltdown .)

• Juni 2007 - Mellan förluster i sin portfölj får Bear Stearns High-Class Structured Credit Fund ett bete på 1, 6 miljarder dollar från Bear Stearns, vilket skulle hjälpa den att möta marginalsamtal medan den likviderade sina positioner.
• 17 juli 2007 - I ett brev som skickades till investerare rapporterade Bear Stearns Asset Management att dess Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund hade tappat mer än 90% av sitt värde, medan Bear Stearns High-Grade Structured Credit Enhanced Leveraged Fund hade tappade så gott som allt sitt investeringskapital. Den större strukturerade kreditfonden hade ungefär 1 miljard dollar, medan Enhanced Leveraged Fund, som var mindre än ett år gammal, hade nästan 600 miljoner dollar i investerarkapital.
• 31 juli 2007 - De två medlen lämnades in för kapitel 15 i konkurs. Bear Stearns avvecklade fonderna effektivt och likviderade alla sina innehav.
• Aftermath - Flera aktieägare har anklagat på grund av Bear Stearns vilseledande investerare om omfattningen av dess riskfyllda innehav.

Den 16 mars 2008 meddelade JPMorgan Chase & Co. (NYSE: JPM) att de skulle förvärva Bear Stearns på en börs som värderade hedgefonden till 2 dollar per aktie.

Mistakes Made
Bear Stearns fondförvaltares första misstag var att inte exakt förutsäga hur marknaden för subprime-obligationer skulle agera under extrema omständigheter. I själva verket skyddade fonderna sig inte exakt mot händelserisk.

Dessutom misslyckades de med god likviditet för att täcka sina skuldförpliktelser. Om de hade haft likviditet, skulle de inte behöva ta upp sina positioner på en nedåtgående marknad. Även om detta kan ha lett till lägre avkastning på grund av mindre hävstång, kan det ha förhindrat den totala kollaps. I efterhand kan det ha sparat miljontals investerares dollar att ge upp en blygsam del av potentiell avkastning.

Det kan också diskuteras att fondförvaltarna borde ha gjort ett bättre jobb i sin makroekonomiska forskning och insåg att marknaderna för subprime-hypotekslån kunde vara i svåra tider. De kunde då ha gjort lämpliga justeringar av sina riskmodeller. Den globala likviditetstillväxten under de senaste åren har varit enorm, vilket inte bara har resulterat i låga räntor och kreditspreadar, utan också en enastående risknivå som långivarna tar till låntagare med låg kreditkvalitet. (För mer information, se makroekonomisk analys .)

Sedan 2005 har den amerikanska ekonomin avtagit till följd av toppen på bostadsmarknaderna och subprime-låntagare är särskilt mottagliga för ekonomiska avmattningar. Därför hade det varit rimligt att anta att ekonomin skulle ha korrigerats.

Slutligen var den övergripande bristen för Bear Stearns nivån på hävstångseffekten som användes i strategin, som direkt drevs av behovet av att rättfärdiga de helt enorma avgifterna de tog ut för sina tjänster och att uppnå den potentiella vinsten för att få 20% av vinsten. Med andra ord blev de giriga och utnyttjade portföljen till mycket. (Mer information om hur detta händer finns i Varför levererade investeringar sjunker och hur de kan återhämta sig .)

Slutsats
Fondförvaltarna hade fel. Marknaden rörde sig mot dem, och deras investerare förlorade allt. Den lärdom som man ska lära sig är naturligtvis inte att kombinera hävstång och girighet.

För ytterligare berättelser om vei, kolla in Massive Hedge Fund Failures .

(För en enda butik för subprime-inteckningar och subprime-nedbrytning, kolla in funktionen Subprime-inteckningar .)