Är någon som manipulerar VIX?

Cboe Volatility Index (VIX) kallas ofta "skräckmätaren", eftersom marknadsövervakare använder det för att mäta förväntad volatilitet under de kommande 30 dagarna. Den levde upp till sitt namn den 6 februari, när indexet - efter månader av relativ lugnhet - stickade 199% från föregående dags låga till ett högt av 50, 3. Volatilitetsshorts, vars satsningar underlättades av nischbörshandlade produkter, utplånades: VelocityShares Daily Inverse VIX Short-Term ETN (XIV) föll 92, 6% under en enda session.

Påståenden har länge cirkulerat att vissa handlare har fingrarna på VIX: s skala. Den 12 februari, efter marknadsuroen, skrev Jason Zuckerman och Matt Stock från Zuckerman Law, ett K Street-företag, till verkställande avdelningarna för två finansiella tillsynsmyndigheter, Securities and Exchange Commission (SEC) och Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ). I brevet anges anklagelser om "flödig manipulation av VIX-indexet" för "en anonym visselpipa som har haft ledande befattningar vid några av världens största värdepappersföretag."

Enligt brevet pågår manipuleringen och "kostar investerare hundratals miljoner dollar varje månad" eller 2 miljarder dollar per år. Systemet utnyttjar påstås en brist i VIX, som gör det möjligt för handlare att påverka indexet utan att riskera något kapital, helt enkelt genom att publicera S&P-optioner. Vinsten från denna aktivitet uppgår till "flera miljarder" enligt brevet. (Se även: SEC Whistleblower-programmets tyst framgång. )

Den hävdar vidare att manipulationen delvis var ansvarig för omfattande förluster i VIX-kopplade börshandlade produkter tidigare i månaden.

Zuckerman Law kallar avslöjanden av risken för VIX-manipulation "olyckligt otillräckligt", med tanke på längden på dokumentationen - flera hundra sidor - och det faktum att det inte finns något behov av att direkt riskera pengar för att påverka de offert för optioner som avgör VIX, vilket index "ganska sårbart." Advokatbyrån hävdar därför "ett brott mot tillsynsansvaret" från Cboe Global Markets Inc. (CBOE), som enligt brevet säger tjänar 20% till 25% av sina intäkter från VIX. Dokumentet tillskriver de "otillräckliga" avslöjandena till CME Group Inc. (CME), som emellertid skiljer sig från Cboe och inte är involverad i VIX.

Cboe berättade för Bloomberg att brevet "är fylld med felaktiga uttalanden, missuppfattningar och faktiska fel" - Cboe-CME-förvirringen är ett exempel - och därför "saknar trovärdighet"; en Cboe-talesman bekräftade detta uttalande till Investopedia. Bill Speth, chef för forskning vid Cboe, tvivlar på anklagelserna och säger: "Om du pratar med någon handlare som aktivt är involverad i VIX, vet du att ingen uppmärksammar spotvärdet", utan snarare till derivatpriserna. baserat på VIX.

CFTC-talesman Erica Richardson sa i ett uttalat e-postmeddelande att tillsynsmyndigheten inte kommenterar offentliga klagomål, som är "en integrerad del av CFTC: s verkställighetsprogram." Ett meddelande kvar på SEC: s verkställighetsavdelning returnerades inte.

Med hänvisning till en namngiven källa rapporterade Wall Street Journal den 13 februari att Financial Industry Regulatory Authority (Finra) ifrågasätter påstådd VIX-manipulering och anropar sonden separat från whistleblowerens begäran om att tillsynsmyndigheterna ska undersöka. Det privata, självreglerande organet har försett Cboe med "marknadsövervakning, ekonomisk övervakning, undersökningar, utredningar och disciplinära tjänster" sedan 2015. Talesman Ray Pellechia berättade för Investopedia att Finra inte kommenterar om de utför särskilda utredningar. (Se även Finra: Hur det skyddar investerare .)

Inte första gången

Detta är inte första gången rädsla mätaren kommer under eld. Ett papper som publicerades i maj 2017 av John Griffin och Amin Shams från University of Texas i Austin, detaljerade "intressanta" mönster i handel relaterade till VIX.

Indexet fungerar genom att spåra den underförstådda volatiliteten för en rad S&P 500 indexalternativ. Eftersom handlare köper och säljer dessa alternativ för att säkra sig mot eller tjäna på framtida rörelser på marknaden indikerar alternativens implicerade volatilitet den turbulens som handlarna förväntar sig - om inte nödvändigtvis den turbulens de får. (Se även: Strategier för att handla volatilitet effektivt med VIX. )

Griffin och Shams ansåg att VIX: s mekanik lämnar den öppen för manipulation. Säg att du har en lång position i VIX-futures. Om du är villig att göra dina händer smutsiga för att säkerställa en vinst kan du skicka "aggressiva" köporder för S&P 500-optioner under den pre-open auktionsperioden - 7:30 till 8:15 CST - öka indexalternativen "clearingpriser och med dem VIX.

Enligt författarna är detta scenario inte bara hypotetiskt. På avvecklingsdagar för VIX-derivatkontrakt - åtminstone i månader då VIX vinner betydligt - har priset på S & P-optioner tenderat att stiga till 8:15, vilket antyder att de bjuds in i försök att blåsa upp VIX. Priset tenderar sedan att listas nedåt under de sista 15 minuterna före avvecklingen, då handel endast är tillåten i optioner som inte är relaterade till öppna VIX-positioner. Denna rörelse indikerar att "andra handlare beställer att sälja de överprissatta alternativen och justerar priserna nedåt. Priserna är emellertid inte fullt omvända, och vi ser mer justering nedåt från avveckling till öppen."

Bilder från Griffin och Shams.

De flesta alternativ ser till exempel ökningar i handelsvolymen när utgången närmar sig. Inte så med S&P 500-optioner, för vilka handelsvolymen stiger exakt 30 dagar före utgången. "Detta beror inte på någon form av uppenbar S & P 500 marknadsrelaterad händelse", skriver författarna, "men det är det datum då VIX avvecklar." Författarna upptäcker också att spikningen i handeln endast sker i out-of-the-money-optioner, vilket är viktigt i VIX: s beräkning. Alternativ i pengarna, som inte påverkar VIX, rymmer knappt. (Se även: What Is Option Moneyness ">

Författarna undersökte två alternativa förklaringar, säkring och upphängd efterfrågan på likviditet, men drar slutsatsen att dessa inte förklarar mönstren de ser i handelsdata.

Cboe skickade ett uttalande till Investopedia i juni 2017 där han säger att Griffin och Shams arbete var baserat på "grundläggande missförstånd" om indexets mekanik. Mönster som tyder på manipulation är "helt i överensstämmelse med normalt och legitimt handelsbeteende", sade uttalandet, och tidningens författare var inte intresserade av all relevant information. "CBOE tar allvarligt marknadsmissbruk, inklusive manipulering av VIX-avvecklingsprocessen", tillagde uttalandet, "och upprätthåller ett regleringsprogram som övervakar för kränkande aktiviteter och vidtar lämpliga disciplinära åtgärder när det är motiverat." En taleskvinna för Cboe berättade för Investopedia att utbytet aldrig har vidtagit disciplinära åtgärder mot ett parti för att manipulera VIX.

I ett e-postmeddelande till Investopedia skrev Griffin och Shams, "I motsats till CBOE: s påståenden, har vi studerat VIX-avvecklingen noggrant, presenterat vårt papper i stor utsträckning och har pratat med olika yrkesverksamma som bekräftar vår förståelse för avvecklingsprocessen och resultaten." De uppmanade CBOE att släppa alla uppgifter "som de tror skulle vara användbara för att bättre förstå och utforma bosättningen" för akademiker ", som vanligtvis görs med andra utbyten." De uttryckte överraskning över Cboes "uppenbara defensiva hållning" och sade att det var "nedslående att CBOE inte verkar bekymrade över att avvecklingsavvikelser är extremt kostsamma för investerarna som använder sina produkter."

I en Bloomberg-kolumn framförde Matt Levine en annan, mer "oskyldig" förklaring till den uppenbara manipulationen: handlare som tar kontantleverans när deras VIX-derivat löper ut (eftersom fysisk leverans av volatilitet är omöjlig) och använder den för att köpa de underliggande S&P 500-alternativen så för att bibehålla liknande exponering för volatilitet. "Vi testar den möjligheten som en av våra säkringshypoteser i tidningen, " sa Griffin till Investopedia. "Vi diskuterar det och utesluter det som en fullständig förklaring."

Genom att skriva till Investopedia liknade Griffin och Shams potentiell manipulation av VIX till tidigare skandaler kring LIBOR, guld, silver och valutamarknaden, "alla var uppenbarligen spelade." (Se även: LIBOR-skandalen. )