Så fungerar prissättningen på obligationsmarknaden

Den amerikanska obligationsmarknaden är som baseball - du måste förstå och uppskatta reglerna och strategierna, annars kommer det att verka tråkigt. Det är också som baseboll eftersom det är regler och prissättningskonventioner har utvecklats och kan ibland verka esoteriska.

I "Officiell major League-regelbok" tar det mer än 3 600 ord för att täcka reglerna för vad kannan kan och inte kan göra. I den här artikeln kommer vi att täcka prissättningskonventioner för obligationsmarknaden på mindre än 1 800 ord. Obligationsmarknadsklassificeringarna diskuteras kort, följt av avkastningsberäkningar, prissättningsnivåer och prisspreadar.

Grundläggande kunskaper om dessa prissättningskonventioner kommer att göra att obligationsmarknaden verkar lika spännande som det bästa basebollspelet i World Series.

Obligationsmarknadsklassificeringar

Obligationsmarknaden består av ett stort antal emittenter och typer av värdepapper. Att prata om varje specifik typ kan fylla en hel lärobok; därför för att diskutera hur olika konventioner för obligationsmarknadspriser fungerar gör vi följande stora obligationsklassificeringar:

• US Treasury : obligationer emitterade av det amerikanska finansdepartementet
• Företagsobligationer : obligationer emitterade av företag som har en rating av investeringsklass
• Högavkastningsobligationer : obligationer med betyg under placeringsklass - även känd som obligationer som inte är av investeringsklass eller skräp
• Mortgage-Backed Securities (MBS) : en obligation som säkerställs genom kassaflödena av huvud- och räntebetalningar från en underliggande pool av enfamiljshuslån
• Asset-Backed Securities (ABS) : en obligation som säkerställs genom kassaflödena i en underliggande pool av tillgångar som autolån, kreditkortsfordringar, bostadslån, flygplanskontrakt etc. Listan över tillgångar som har värdepapperats till ABS är nästan oändliga.
• Byråobligationer : Skuld utgivna av de statligt sponsrade företagen (GSE), inklusive Fannie Mae, Freddie Mac och de federala hemlånsbankerna
• Kommunala obligationer (Munis) : en obligation som utfärdas av en stat, stad eller lokal regering eller dess myndigheter
• Collateralized Debt Obligations (CDOs) : en typ av säkerhet med tillgångar som stöds av någon eller flera andra ABS, MBS, obligationer eller lån

Hur prissättning på obligationsmarknaden fungerar

En obligation förväntad avkastning

Avkastning är det mått som används oftast för att uppskatta eller bestämma en obligations förväntade avkastning. Avkastning används också som ett relativvärde mellan obligationer. Det finns två primära avkastningsmått som måste förstås för att förstå hur olika prissättningskonventioner på obligationsmarknaden fungerar: avkastning till löptid och spoträntor.

En avkastning till förfallsberäkning görs genom att bestämma räntan (diskonteringsränta) som kommer att göra summan av en obligations kassaflöden, plus upplupen ränta, lika med obligationens nuvarande pris. Denna beräkning har två viktiga antaganden: dels att obligationen kommer att hållas till förfall, och för det andra att obligationens kassaflöden kan återinvesteras till avkastning till förfall.

En beräkning av spoträntan görs genom att bestämma räntan (diskonteringsränta) som gör nuvärdet av en nollkupongobligation lika med dess pris. En serie av spoträntor måste beräknas för att prissätta en kupongbetalande obligation - varje kassaflöde måste diskonteras med lämplig spotränta, så att summan av nuvärdet för varje kassaflöde är lika med priset.

Som vi diskuterar nedan används spoträntor oftast som en byggsten i jämförelsevärdesjämförelser för vissa typer av obligationer.

Benchmarks för obligationer

De flesta obligationer prissätts relativt ett riktmärke. Det är här prissättningen på obligationsmarknaden blir lite svår. Olika obligationsklassificeringar, som vi har definierat dem ovan, använder olika prissättningsnivåer.

Några av de vanligaste prissättningsnivån är de amerikanska statskassorna (den senaste serien). Många obligationer prissätts relativt en specifik statsobligation. Till exempel kan den pågående löpande 10-åriga statskassan användas som prissättningsnivå för en 10-årig företagsobligation.

När en förmån för en obligation inte kan kännas exakt på grund av samtal eller säljfunktioner, prissätts obligationen ofta till en riktmärke. Detta beror på att den uppskattade löptiden för den konverterbara eller möjliga obligationen troligen inte sammanfaller exakt med löptiden för en specifik statskassa.

Prissättningskurvor för riktmärken konstrueras med avkastningen på underliggande värdepapper med löptider från tre månader till 30 år. Flera olika referensräntor eller värdepapper används för att konstruera benchmarkprissättningskurvor. Eftersom det finns luckor i löptider för värdepapper som används för att konstruera en kurva, måste avkastningen interpoleras mellan de observerbara avkastningarna.

Till exempel är en av de mest använda benchmark-kurvorna den pågående amerikanska statsfinanskurvan, som är konstruerad med de senaste utgivna amerikanska statsobligationer, sedlar och räkningar. Eftersom värdepapper endast utfärdas av den amerikanska statskassan med tre månaders, sexmånaders, tvååriga, treåriga, femåriga, 10-åriga och 30-åriga löptider, ger avkastningen på teoretiska obligationer med löptider mellan dessa löptider måste interpoleras. Denna Treasury-kurva är känd som den interpolerade avkastningskurvan (eller I-kurvan) av obligationsmarknadsaktörer.

Andra populära prissättningskurvor för Bond Benchmark

• Spot Rate Treasury Curve : en kurva konstruerad med hjälp av de teoretiska spoträntorna för US Treasury
• Swap Curve : en kurva konstruerad med ränteswappar med fast räntesida
• Eurodollars Curve : en kurva konstruerad med hjälp av räntor som härrör från eurodollars terminspriser.
• Agenturskurva : en kurva konstruerad med avkastningen på icke-kalkylerande, fast ränta byråskuld

Räntespread för obligationer

En obligations avkastning i förhållande till avkastningen för dess riktmärke kallas ett spread. Spridningen används både som en prissättningsmekanism och som en relativ värdejämförelse mellan obligationer. Till exempel kan en handlare säga att en viss företagsobligation handlas till en spridning på 75 punkter över det tioåriga statskassan. Detta innebär att avkastningen till förfallodag för den obligationen är 0, 75% högre än avkastningen till förfallodagen för den pågående löpande 10-åriga statskassan.

Särskilt om en annan företagsobligation med samma kreditvärdighet, utsikterna och varaktigheten handlades till en spridning av 90 punkter på ett relativt värde skulle den andra obligationen vara ett bättre köp.

Det finns olika typer av spridningsberäkningar som används för de olika prissättningsnivåerna. De fyra beräkningarna av primäravkastningen är:

• Nominellt avkastningsspridning : skillnaden i en avkastning till löptid för en obligation och avkastningen till förfallodag för dess jämförelseindex
• Noll-volatilitetsspridning (Z-spread) : den konstant spridning som, när den läggs till avkastningen vid varje punkt på spotkursens kurva (där ett obligationers kassaflöde mottas), kommer att göra priset på en säkerhet lika med nuvarande värdet på dess kassaflöden
• Alternativ-justerad spridning (OAS) : En OAS används för att utvärdera obligationer med inbäddade optioner (t.ex. en konverterbar obligation eller möjlig obligation). Det är den ständiga spridningen som, när den läggs till avkastningen vid varje punkt på en spoträntekurva (vanligtvis den amerikanska statsfinansräntekursen) där ett obligationers kassaflöde mottas, kommer att göra priset på obligationen lika med nuvärdet av dess kassaflöden. För att beräkna OAS ges emellertid spoträntekurvan flera räntebanor. Med andra ord beräknas många olika spoträntekurvor och de olika räntebanorna beräknas i genomsnitt. En OAS redovisar räntevolatilitet och sannolikheten för förskottsbetalning av obligationens huvudstol.
• Rabattmarginal (DM) : Obligationer med rörlig ränta prissätts vanligtvis nära parvärdet. Detta beror på att räntan (kupong) på en obligation med rörlig rörelse anpassas till aktuella räntor baserat på förändringar i obligationens referensränta. DM är den spridning som, när den läggs till obligationens nuvarande referensränta, kommer att motsvara obligationens kassaflöden till dess nuvarande pris.

Typer av obligationer och deras jämförelse- och spridningsberäkning

• Högavkastningsobligationer : Högavkastningsobligationer prissätts vanligtvis till en nominell räntespridning till en specifik amerikansk statsobligation. Men ibland när kreditvärdigheten och utsikterna för en högavkastningsobligation försämras kommer obligationen att börja handlas till ett faktiskt dollarkurs. Till exempel handlas en sådan obligation till $ 75.875, i motsats till 500 punkter under den tioåriga statskassan.
• Företagsobligationer : En företagsobligation prissätts vanligtvis till en nominell räntespridning till en specifik amerikansk statsobligation som överensstämmer med dess löptid. Exempelvis prissätts 10-åriga företagsobligationer till den 10-åriga statskassan.
• Hypoteksstödda värdepapper : Det finns många olika typer av MBS. Många av dem handlar med en nominell räntespridning med sin vägda genomsnittliga livslängd till US Treasury I-curve. Vissa justerbar hastighet MBS handlar till en DM, andra handlar till en Z-spridning. Vissa CMO: er handlas till en nominell avkastning spridd till en specifik statskassa. Exempelvis kan en tioårig planerad obligation för amorteringsklass handlas till en nominell räntespridning till den pågående löpande 10-åriga statskassan, eller en Z-obligation kan handlas till en nominell räntespridning till den pågående loppet 30 -år Treasury. Eftersom MBS har inbäddade samtalalternativ (låntagare har det fria alternativet att förbetala sina inteckningar) utvärderas de ofta med en OAS.
• Tillgängliga värdepapper : ABS handlar ofta med en nominell avkastningsspridning med sin vägda genomsnittliga livslängd till swap-kurvan.
• Byråer : Byråer handlar ofta till en nominell räntespridning till ett specifikt skattkammer, till exempel den pågående tioåriga statskassan. Inlämningsbara byråer utvärderas ibland baserat på en OAS där kurv (er) kurva (erna) härrör från avkastningen på organ som inte kan tas ut.
• Kommunala obligationer : På grund av de skattemässiga fördelarna med kommunala obligationer (vanligtvis inte skattepliktiga) är deras avkastning inte lika högt korrelerad med amerikanska statsräntor som andra obligationer. Därför handlar munis ofta med en direkt avkastning till förfall eller till och med ett dollarkurs. Emellertid används en munis avkastning i förhållande till ett riktmärke Treasury-avkastningen ibland som ett relativt värde-mått.
• Säkrade skuldförpliktelser : Liksom MBS och ABS som ofta stöder CDO: er, finns det många olika prissättningsnivåer och avkastningsmetoder som används för att prissätta CDO: er. Eurodollarkurvan används ibland som riktmärke. Rabatteringsmarginaler används på rörlig ränta. OAS-beräkningar görs för relativvärdesanalys.

Poängen

Prissättningskonventioner för obligationsmarknaderna är lite svåra, men som basebollregler, så förstår grunderna en del av tvetydigheten och kan till och med göra det roligt. Obligationsprissättning handlar egentligen bara om att identifiera ett prissättningsnivå, fastställa en spridning och förstå skillnaden mellan två grundläggande avkastningsberäkningar: avkastning till löptid och spoträntor. Med den kunskapen bör förståelse för hur olika typer av obligationer prissätts inte vara skrämmande.