Minska din risk med ICAPM

Prismodellen (CAPM) och dess beräkning har länge använts för att bestämma förväntad avkastning på tillgångarna och för att bestämma "alfa" som genereras av aktiva chefer. Men denna beräkning kan vara vilseledande - aktiva chefer som anger positiva alfastrategier kan ta överdrivna risker som inte fångas i deras analys och avkastning. Investerare borde förstå den intertemporala prissättningsmodellen (ICAPM) och dess utvidgning av effektiv marknadsteori för att undvika den överraskning som orsakas av risker som de inte ens visste att de tog. (Se även: Prissättningsmodell för kapitalförmögenhet: En översikt. )

CAPM misslyckas med att förklara avkastning

CAPM är en allmänt känd modell för prissättning av tillgångar som innebär att förutom pengarnas tidsvärde (fångad av den riskfria räntan), är den enda faktorn som borde påverka beräkningen av en tillgångs förväntade avkastning vara tillgångens sam- rörelse med marknaden (dvs. dess systematiska risk). Genom att köra en enkel linjär regression med historisk marknadsavkastning som förklarande variabel och tillgångens avkastning som den beroende variabeln kan investerare enkelt hitta koefficienten - eller "beta" - som visar hur känslig en tillgång är för marknadsavkastningen och bestämma en förväntad framtida avkastning för tillgången med tanke på framtida avkastning på marknaden. Även om detta är en elegant teori som borde förenkla investerarnas beslut om risk / avvägning, finns det betydande bevis för att det helt enkelt inte fungerar - att det inte fullt ut fångar förväntad tillgångsavkastning. (Se även: Att ta bilder på CAPM. )

CAPM bygger på ett antal förenklade antaganden, av vilka några rimligen görs, medan andra innehåller betydande avvikelser från verkligheten som leder till begränsningar av dess användbarhet. Även om antagandena alltid definierades i den akademiska litteraturen om teorin, under många år efter introduktionen av CAPM, förstås inte hela omfattningen av effekterna från dessa antaganden. Sedan på 1980-talet och början av 1990-talet, avslöjade forskning avvikelser i teorin: Genom att analysera historiska aktier avkastningsdata, fann forskare att småkapitalaktier tenderade att överträffa stora cap-aktier på ett statistiskt betydelsefullt sätt, även efter att de redovisat skillnader i beta . Senare konstaterades samma typ av avvikelse med hjälp av andra faktorer, till exempel verkade värdelagren överträffa tillväxtbestånd. För att förklara dessa effekter gick forskarna tillbaka till en teori som utvecklats av Robert Merton i sitt papper från 1973, "En intertemporal kapitalförsäljningsmodell."

ICAPM lägger till mer realistiska antaganden

ICAPM innehåller många av samma antaganden som finns i CAPM, men erkänner att investerare kanske vill bygga portföljer som hjälper till att säkra osäkerheter på ett mer dynamiskt sätt. Medan de andra antagandena som är inbäddade i ICAPM (som fullständigt avtal mellan investerare och en mångfaldig normalfördelning av tillgångsavkastning) bör fortsätta testas för giltighet, går denna utvidgning av teorin långt i att modellera mer realistiskt investerarnas beteende och tillåter mer flexibilitet i vad som utgör effektivitet på marknaderna.

Ordet "intertemporal" i teorinens namn hänvisar till det faktum att till skillnad från CAPM, som antar att investerare bara bryr sig om att minimera variansen i avkastning, antar ICAPM att investerare kommer att bry sig om sin konsumtion och investeringsmöjligheter över tid. Med andra ord erkänner ICAPM att investerare kan använda sina portföljer för att säkra osäkerheter rörande framtida priser på varor och tjänster, framtida förväntad tillgångsavkastning och framtida anställningsmöjligheter, bland annat.

Eftersom dessa osäkerheter inte är integrerade i CAPM: s beta kommer det inte att fånga tillgångarnas korrelation med dessa risker. Betan är alltså ett ofullständigt mått på de risker investerare kan bry sig om, och kommer därför inte att tillåta investerare att exakt bestämma diskonteringsräntor och i slutändan rättvisa priser för värdepapper. Till skillnad från den enskilda faktorn (beta) som finns i CAPM, är ICAPM en multifaktormodell för tillgångsprissättning - vilket gör att ytterligare riskfaktorer kan integreras i ekvationen.

Problemet med att definiera riskfaktorer

Medan ICAPM ger ett tydligt skäl till att CAPM inte förklarar avkastningen på tillgångarna, gör det tyvärr lite för att definiera exakt vad som ska gå till beräkningen av tillgångspriser. Teorin bakom CAPM pekar entydigt på samrörelse med marknaden som det avgörande elementet i risken som investerare borde bry sig om. Men ICAPM har lite att säga om detaljer, bara att investerare kanske bryr sig om ytterligare faktorer som kommer att påverka hur mycket de är villiga att betala för tillgångar. Vad dessa specifika ytterligare faktorer är, hur många det finns och hur mycket de påverkar priserna definieras inte. Denna öppna funktion i ICAPM har lett till ytterligare forskning av akademiker och proffs som försöker hitta faktorer genom att analysera historiska prissättningsdata.

Riskfaktorer observeras inte direkt i tillgångspriser, så forskare måste använda proxyer för underliggande fenomen. Men vissa forskare och investerare hävdar att resultat av riskfaktorer kan vara något annat än gruvdrift. I stället för att förklara en underliggande riskfaktor, är den överdimensionerade historiska avkastningen för vissa typer av tillgångar helt enkelt flak i uppgifterna - när du analyserar tillräckligt med data, hittar du några resultat som går förbi testen av statistisk betydelse, även om resultaten är inte representativa för de verkliga underliggande ekonomiska orsakerna.

Så forskare (särskilt akademiker) tenderar att kontinuerligt testa sina slutsatser med "out of sample" -data. Flera resultat har granskats noggrant och de två mest kända (storleken och värdeeffekterna) finns i den Fama-franska tre-faktormodellen (den tredje faktorn fångar samflyttning med marknaden - identisk med CAPM). Eugene Fama och Kenneth French har undersökt ekonomiska skäl för underliggande riskfaktorer, och har föreslagit att småkapital och värdetillgångar tenderar att ha lägre intäkter och större mottaglighet för finansiell nöd än storkapital och tillväxtbestånd (över det som skulle fångas upp i högre Betas ensam). Kombinerat med noggrann utforskning av dessa effekter i historisk tillgångsavkastning hävdar de att deras tre-faktormodell är överlägsen den enkla CAPM-modellen eftersom den fångar upp ytterligare risker som investerare bryr sig om.

ICAPM och effektiva marknader

Strävan efter att hitta faktorer som påverkar tillgångsavkastning är stora affärer. Hedgefonder och andra investeringsförvaltare söker ständigt sätt att överträffa marknaden och upptäcka att vissa värdepapper överträffar andra (small cap vs. large cap, value vs. growth etc.) innebär att dessa chefer kan bygga portföljer med högre förväntad avkastning. Till exempel, eftersom forskning dök upp som visade att småkapitalaktier överträffar stora tak, även efter justering för betarisk, har många småkapitalfonder öppnat när investerare försöker få in bättre riskjusterade avkastningar än genomsnittet. Men ICAPM och slutsatserna från det förutsätter effektiva marknader. Om ICAPM-teorin är korrekt är den stora avkastningen på småkapitalaktier inte lika bra som de ursprungligen verkar. I själva verket är avkastningen högre eftersom investerare kräver större avkastning för att kompensera för en underliggande riskfaktor som finns i small cap; högre avkastning kompenserar för större risk än den som fångas i dessa aktiers betor. Med andra ord finns det ingen gratis lunch.

Många aktiva investerare beklagar effektiv marknadsteori - delvis på grund av dess underliggande antaganden som de ser som orealistiska, och delvis på grund av dess obekväma slutsats att aktiva investerare inte kan överträffa passiv förvaltning - men enskilda investerare kan informeras av ICAPM-teorin när de bygger sina egna portföljer .

Poängen

Teorin antyder att investerare bör vara skeptiska till alfa som genereras med olika systematiska metoder, eftersom dessa metoder helt enkelt kan fånga underliggande riskfaktorer som representerar motiverade skäl för högre avkastning. Småkapitalfonder, värdefonder och andra som tilldelar meravkastning kan faktiskt innehålla ytterligare risker som investerare bör överväga. (Se även: Arbeta genom den effektiva marknadshypotesen. )